整体案件看，没有直接证据表明公司参与贿赂医生的行径，但资金流向和涉案产品仍有公司的影子。对如今全力冲刺减肥药的公司而言，算是一起小水花。

　　而真正的考验，将是今年国产减肥药真刀真枪的较量。先不论公司销售渠道的痼疾，研发能否完成上市获批的最后一跃，才是眼下的第一步。毕竟，公司超500亿元的市值由减肥药预期支撑，实控人家族借此完成超20亿元套现。

　　今年1月，国家医保局通报海怡莱商业贿赂案情。2023年，该企业与上海泓健医药签约，负责公司产品万脉宁在上海的推广。后续，海怡莱推广总监袁某某向上海市第一妇婴保健院医生顾某承诺，每开1支万脉宁给予约1.92元好处费。

　　经查，海怡莱共支付35046元，撬动顾某开具18275支药品，并获取86.87万元推广收入。因此，该企业构成商业贿赂，罚款30万元。整体案情看，虽然公司未直接参与，但资金流向构成“公司—经销商—推广方—医生”链路。

　　依据新修订的医药价格和招采信用评价制度，穿透追责流程可启动。国家医保局显示，后续上海市药事所将对公司启动信用评价，目前上海泓健医药已提供其与公司关于涉案产品的销售合同、发票等信息。

　　对此，

　　换言之，公司或还得面临后续核查。更关键的是，透过案情，公司的销售体系从冰山下浮出。

　　截至目前，公司业务分为原料药与制剂两大板块。原料药以直销为主，制剂直销与经销并行。其中，制剂板块的核心药品有那屈肝素钙注射液、低分子量肝素钙注射液、万脉宁等。

　　本轮涉案的万脉宁，尚未有国家集采的记录。2023年，公司参与集采并中标那屈肝素钙注射液，次年收入1.61亿元。2023年和2024年，公司销售人员分别为202人、163人。

　　很明显，本就规模偏小的销售团队不足以支撑公司产品在全国范围的营销扩张。因此，依赖经销商成了为数不多的扩张路径。

　　2025年前三季度，公司营业收入1.9亿元，同比下降13.11%；应收账款3.1亿元，较期初2.54亿元有明显增长。同期，公司销售费用0.15亿元，同比减少64.22%。

　　可以看出，公司压缩销售费用一定程度上削减经销商的返利空间。但同时，营收与应收账款的背离表明公司压货经销商的压力变大。简言之，公司在承压，经销商的生存空间也被挤压。

　　500多亿市值“坐火箭”

　　上世纪90年代，本在机关工作的高树华发现抗凝血药的原料有广阔商机，毅然辞职铁饭碗下海。1993年，其创办常山药业的前身，通过建厂逐渐打通原料药的技术壁垒，并切入制剂赛道，快速壮大规模。

　　2011年，公司成功登陆创业板，站上资本的舞台。然而，直至2023年前公司市值始终低于100亿元。一方面，公司主营的肝素赛道逐渐脱离新兴概念。另一方面，集采对公司的商业模式形成冲击，导致估值与利润的双重下调。

　　转机直至2023年彻底扭转。恰逢减肥药概念大行其道，公司研发的艾本那肽被资本敏锐挖掘。该药为第三代长效GLP-1制剂，采用全球唯二的高精度分子筛技术，降糖减重效果显著，安全性优于竞品，被视为司美格鲁肽国产替代核心标的，形成技术溢价。

　　换句话说，公司踩中了时代风口。艾本那肽的差异化技术不仅满足资本的想象，从临床节奏看，2024年提交上市申请并获批减重临床。密集的利好持续推高市场预期，有机构预测产品上市后短期销售额有望20至40亿元，中长期峰值或达百亿。

　　至此，公司的估值逻辑从传统的原料药/制剂切换到“创新药+减重赛道”，驱动市值快速膨胀。截至目前，公司市值超500亿元。

　　但硬币的另一面，是公司的现金流还能维持“烧钱”多久。2025年前三季度，公司研发费用0.25亿元，较2024年同期的0.23亿元有小幅提升。同期，公司货币资金2.48亿元。

　　2025年底，常山药业突然加速各项资本运作。

　　首先，实控人高树华向元素基金转让公司5.01%股份，以此套现21.28亿元。该机构由西南证券前员工组成，2023年曾投资东阳光，后以转让实现超20%收益。

　　其实，这并非实控人第一次套现。2024年高树华曾向自然人转让部分持股，以此套现4.88亿元来缓解股权质押压力。内部管理上，实控人之子高晓东也逐渐接管公司业务，高树华一步步退居幕后。

　　其次，公司吸收合并公司子公司梅山科技。该子公司主营多糖多肽类产品，截至同年11净亏损417.1万元，但没有负债。

　　这起运作，本质是为艾本那肽上市前优化架构、整合研发资源。因为梅山科技与艾本那肽的研发方向高度契合，因此合并不仅减少子公司独立运营的各项成本，还能整合资源推进研发、生产。

　　减肥药大战一触即发，截至目前，国产GLP-1药物已形成“创新药+仿制药+剂型创新”的多元梯队。其中，信达生物的玛仕度肽已获批，恒瑞医药、众生药业、石药集团等研发药品也进入临床三期。

　　相比之下，公司的艾本那肽核心竞争力在于糖尿病适应症审批进度、DAC长效技术带来的安全性与依从性，短板是与同类国产精品存在靶点代差。因为单靶点的限制，或导致产品减重效果弱于双靶点与三靶点药物。

　　归根结底，公司在既有业务陷入困境的情况下，几乎将关键要素都押注在减肥药。为此，公司内部也启动一系列变化。公司的高估值能否于今年国产减肥药元年夯实，即将揭晓。