中国零售业正在发生一场静悄悄的结构性变化，过去十多年，线上电商凭借价格优势不断挤压线下渠道；而在消费趋于理性的背景下，一种新的线下模式开始重新夺回价格主导权——硬折扣零售。

　　据追风交易台，高盛在最新报告中首次覆盖中国量贩零食行业两大龙头——鸣鸣很忙与万辰集团，其给予两大玩家买入评级，目标价分别为496港元和269元人民币，对应当前股价的上行空间分别为23%和33%。

　　高盛在报告中指出，以量贩零食为代表的折扣零售模式，正在通过极致低价、供应链直采和高周转体系，对传统商超、便利店乃至电商形成冲击，并可能成为未来十年中国零售行业最重要的结构性变化之一。

　　高盛预计，零食折扣行业GMV将在2025至2028年实现13%的年均复合增长，到2028年市场规模达到3190亿元、门店数扩张至约7万家。到2035年，零食折扣店在整个零食饮料市场的份额将从当前的5.6%提升至7.5%，行业门店数量扩张至约9.8万家。

　　这一增量背后，自有品牌的渗透是最重要的长期增量逻辑，目前中国折扣渠道的自有品牌占比远低于美国超市的20%至30%，而自有品牌的毛利率通常比品牌商品高出8至10个百分点，是利润率扩张的长期弹性

　　万店规模：量贩零食赛道迅速崛起

　　量贩零食赛道在过去两年经历了几乎“爆炸式”的扩张。

　　通过整合与加盟扩张，中国市场已经迅速形成两大龙头格局。

　　鸣鸣很忙由“零食很忙”与“赵一鸣零食”整合而来，目前已经成为中国最大的休闲食品连锁零售商。根据行业数据：

　　门店数量约 1.4万家

　　另一家龙头 万辰集团则依托旗下“好想来”等品牌快速扩张：

　　门店规模已超过 1.5万家

　　在高盛看来，两家公司合计已经占据中国量贩零食市场约 70%的份额，行业竞争格局正逐渐向双寡头结构演变。

　　这意味着量贩零食赛道已经从早期的区域竞争阶段，进入全国规模化竞争阶段。

　　量贩零食的核心吸引力只有一个：便宜。

　　但高盛指出，这种低价并非简单的促销策略，而是建立在供应链结构重塑基础之上的。

　　传统零售体系通常经历多级分销：品牌商 → 区域代理 → 批发商 → 商超 → 消费者。在这一链条中，每一层都要加价，最终导致终端价格不断抬高。

　　量贩零食则通过直采模式大幅缩短这一链条：品牌商 → 量贩零食渠道 → 消费者。与此同时，企业还通过三种机制进一步压缩成本：

　　第一，规模化采购。随着门店数量突破万家，龙头企业可以通过集中订单获得更强议价能力。

　　第二，集中仓储与物流体系。通过全国仓配网络降低单件物流成本。

　　第三，高周转商品结构。量贩零食门店通常拥有 1800—2000个SKU，并保持高频上新和快速淘汰机制，从而提升库存周转效率。

　　在这一体系下，同类商品价格通常比商超和便利店低 20%—30%。高盛指出，这意味着量贩零食已经在部分商品上具备与电商平台竞争的价格优势。

　　消费变化：质价比成为核心变量

　　量贩零食崛起的更深层原因，是中国消费结构正在发生变化。

　　高盛认为，近年来中国消费者行为出现明显转向——从“品牌优先”转向“价值优先”。

　　在宏观经济增速放缓、消费更加理性的背景下，消费者越来越重视质价比。

　　这一趋势与欧美市场硬折扣零售崛起时期高度相似，例如在海外市场的Costco、Aldi，都曾在消费趋于理性阶段迅速扩张，并最终改变零售行业格局。

　　高盛认为，中国量贩零食模式可能正处在类似的早期阶段。

　　下沉市场：扩张的关键土壤

　　量贩零食扩张速度之快，还与中国下沉市场的消费潜力密切相关。

　　目前，中国县域消费规模已经接近社会零售总额的一半，而三线及以下城市的消费增长速度普遍高于一线城市。

　　量贩零食门店布局高度集中在这些区域。例如，鸣鸣很忙的门店中，约六成位于县城及乡镇市场。

　　这种“农村包围城市”的扩张路径，使企业能够：避开一线城市高租金、减少与大型商超的正面竞争、快速形成区域网络密度。

　　高盛指出，一旦门店密度形成，供应链成本将进一步下降，从而形成规模飞轮效应。

　　如果将行业门店密度对标日本、韩国的小型现代化连锁零售业态，高盛的情景分析显示，中国零食折扣店还有22万至39万家的开店空间，行业总门店数量有望达到77万至94万家。当前约5.5万家的规模，仍处于扩张的早期阶段。

　　对品牌商是博弈、对便利店是威胁

　　折扣渠道并不是品牌商的对立面，但也绝不是“无代价增长”。

　　根据高盛的价值链测算：品牌商在折扣渠道的毛利率通常比传统批发渠道压缩约三分之一。

　　但与此同时，一些传统渠道成本被直接消除，包括：分销商返点、KA进场费、陈列费、终端促销费用。

　　这一模式对腰部品牌和白牌供应商吸引力尤其强，在传统渠道中，他们往往需要承担更高的渠道费用，而折扣店让他们可以通过更低的全链条成本换取更大的出货量。这种渠道共创SKU的模式，正在改变传统品牌开发与销售的逻辑。

　　如果说品牌商面对的是博弈，那么便利店面对的则是直接竞争。

　　量贩零食门店与便利店在多个维度高度重叠：门店面积相近、商品结构类似、客群高度一致。

　　咨询机构 KPMG 在2023年的行业调研显示：89%的便利店企业表示，零食折扣店已经对其GMV造成明显侵蚀。

　　薄利生意：规模决定胜负

　　尽管行业扩张迅速，但量贩零食并不是一个高利润赛道。

　　行业普遍呈现出典型的“薄利多销”模式：毛利率约 7%-8%、净利率约 2%左右。这意味着企业盈利能力高度依赖规模效应与供应链效率。

　　高盛认为，未来行业竞争将主要集中在三个方面：

　　门店规模：谁能率先建立全国网络，谁就更有机会获得采购优势。

　　供应链能力：直采比例、物流效率与库存周转将直接决定成本结构。

　　自有品牌能力：类似海外折扣零售商的发展路径，自有品牌有望成为提升利润的重要

　　更大的想象空间：从零食到社区零售

　　在高盛看来，量贩零食的真正价值并不仅限于零食市场本身。

　　更重要的是，这一模式已经验证了一件事：线下零售依然可以通过效率优势实现低价竞争。

　　一旦供应链与门店体系成熟，折扣零售模式完全可能向更多品类扩展，例如：社区食品零售、日用消费品、即时消费商品。

　　这意味着量贩零食或许只是中国折扣零售革命的第一步。

　　在高盛看来，中国零售行业过去十年的主线是电商崛起。而未来十年，线下渠道可能迎来一次新的重构。

　　以 鸣鸣很忙 和 万辰集团 为代表的量贩零食企业，正在通过供应链效率和规模优势，对传统零售价格体系发起挑战。

　　如果这一模式能够持续，中国零售行业的竞争逻辑或许将发生根本变化：从品牌溢价竞争，转向效率与成本竞争。这正是 高盛 所说的——折扣零售正在“结构性改变”中国零售。